小時(shí)候喝的珠江水是甜的，現(xiàn)在的珠江水還甜不甜，得問“廣東糧，珠江水”的品牌代表珠江啤酒(002461.SZ)。

　　深耕華南啤酒市場(chǎng)36年，珠江啤酒是廣州人的驕傲，但同時(shí)它的偏安一隅卻讓投資者憂慮。2020年，華南地區(qū)市場(chǎng)依然占珠江啤酒總營收的94%以上。

　　穩(wěn)定的地區(qū)需求讓它維持穩(wěn)定的利潤表現(xiàn)，但隨著國內(nèi)啤酒市場(chǎng)的內(nèi)卷加劇，珠江啤酒的增長(zhǎng)可持續(xù)性不得不讓人感到擔(dān)心。

　　國內(nèi)純生啤酒始祖的高毛利

　　廣州國資委為第1大股東、百威英博為第二大股東的珠江啤酒，收入來源包括啤酒銷售、酵母飼料銷售、包裝材料、租賃餐飲服務(wù)等，但啤酒銷售依然占據(jù)總收入的97%以上。

　　2020年，珠江啤酒的毛利率高達(dá)50.19%，其中啤酒銷售的毛利率為49.19%，高于營收規(guī)模比它大得多的啤酒企業(yè)——青島啤酒、燕京啤酒和華潤啤酒的毛利率分別只有40.41%、39.18%和38.40%。

　　為什么珠江啤酒的毛利率如此出眾？或主要得益于高端品牌占優(yōu)的產(chǎn)品組合。

　　珠江啤酒將6元以上的產(chǎn)品劃分為高端啤酒，主要有雪堡啤酒和純生啤酒。2020年，高端產(chǎn)品貢獻(xiàn)了53%的收入和58.7%的毛利。

　　事實(shí)上，隨著消費(fèi)升級(jí)和行業(yè)內(nèi)卷導(dǎo)致的競(jìng)爭(zhēng)加劇，各個(gè)品牌都將通過產(chǎn)品高端化來提升毛利率作為生存戰(zhàn)略，珠江啤酒的高端產(chǎn)品在這其中的競(jìng)爭(zhēng)力如何？

　　以重慶啤酒(600132.SH)為例，在大股東嘉士伯的重組之后，該公司已經(jīng)將產(chǎn)品的歸類提檔。按照新的分類，高端產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)是單價(jià)10元以上，而6-9元產(chǎn)品僅屬于第二檔的主流啤酒類別。不過，主流啤酒也是其銷量占比大的產(chǎn)品，達(dá)到60%以上。

　　若按價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)，珠江啤酒的高端品牌產(chǎn)品應(yīng)對(duì)標(biāo)重慶啤酒的主流產(chǎn)品。2020年，重慶啤酒的主流產(chǎn)品毛利率為46.57%，而珠江啤酒的高端品牌產(chǎn)品毛利率為54.04%，顯然后者占優(yōu)。

　　為何珠江啤酒的高端品牌毛利率能夠突圍而出？這得從它的拳頭產(chǎn)品純生啤酒說起。

　　純生啤酒，是采用無菌膜過濾技術(shù)濾除了酵母菌和雜菌的啤酒。由于不需經(jīng)過高溫殺 菌，純生啤酒的風(fēng)味穩(wěn)定性、口感和營養(yǎng)價(jià)值都優(yōu)于熟啤酒，但保質(zhì)期能達(dá)到熟啤酒標(biāo)準(zhǔn)。

　　純生啤酒的原料、工藝、設(shè)備等與傳統(tǒng)釀造啤酒差別迥異，設(shè)備、生產(chǎn)成本和檢測(cè)費(fèi)用高昂，純生啤酒的價(jià)格也比普通啤酒貴。

　　珠江啤酒于1997年8月生產(chǎn)出我國第1瓶純生啤酒，成為國內(nèi)第1家生產(chǎn)純生啤酒的企業(yè)，而純生也成為珠江啤酒的拳頭產(chǎn)品。

　　盡管國內(nèi)其他啤酒品牌也紛紛推出自己的純生啤酒，但作為純生始祖，珠江啤酒得以憑借純熟的技術(shù)、沉淀的品牌，保持理想的利潤率，這也是它的毛利率能夠維持優(yōu)勢(shì)的原因。

　　2020年，其純生啤酒的銷量占比達(dá)到41%，同比提升了2.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　在既有的技術(shù)支持下，珠江啤酒推出的97純生高端核心產(chǎn)品似乎也收獲市場(chǎng)歡心，2020年的銷量同比增長(zhǎng)1.77倍，達(dá)到7.72萬噸，占總銷量的6%，應(yīng)有利于毛利率的擴(kuò)大。

　　地區(qū)瓶頸

　　產(chǎn)品組合優(yōu)化固然有利于毛利率的改善，但要提升毛利甚至純利水平，還得擴(kuò)大基數(shù)——也就是收入。

　　珠江啤酒的收入規(guī)模增幅有限，這兩年甚至停步不前，這可能與它局限于區(qū)域市場(chǎng)有關(guān)。

　　2020年，華南地區(qū)收入為40.15億元，同比下降0.37%，占了總收入42.49億元的94.48%。

　　如何解局？

　　目前珠江啤酒聚焦廣州和東莞大區(qū)，不過已成立華中大區(qū)，將分散的資源匯集起來，統(tǒng)籌湖北、湖南市場(chǎng)的營銷工作。

　　此外，近日珠江啤酒在投資者互動(dòng)平臺(tái)回應(yīng)投資者提問時(shí)亦表示，已注意到深圳市場(chǎng)的潛力，并一直有努力開拓深圳市場(chǎng)。

　　截至2020年末，該公司的廣東經(jīng)銷商增至224家，凈增41家；其他地區(qū)的經(jīng)銷商增至508家，凈增160家。從其經(jīng)銷商的數(shù)據(jù)變動(dòng)來看，該公司似乎也在著意擴(kuò)大其他地區(qū)的覆蓋。

　　渠道方面，珠江啤酒也在拓展電商平臺(tái)，2020年的電商銷量同比增幅達(dá)到78%，收入同比增長(zhǎng)20.77%，至2458萬元，但占總收入的比重仍不足1%。

　　開拓其他地區(qū)和線上平臺(tái)，或許能為珠江啤酒的未來掙得生機(jī)。

　　結(jié)論

　　珠江啤酒近期發(fā)布2021年上半年業(yè)績(jī)盈喜，預(yù)計(jì)在銷量同比增長(zhǎng)10.25%至62.34萬噸，以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化的帶動(dòng)下，其歸母凈利潤或有20%-40%的年增幅，達(dá)到2.95億元至3.44億元。

　　回顧2020年上半年，受疫情影響，該公司的啤酒銷量同比下降7.83%，但半年扣非歸母凈利潤同比增長(zhǎng)32.56%，至1.87億元。所以今年的增長(zhǎng)是建立在既有增長(zhǎng)之上的，并非源于疫情所致的低基數(shù)。

　　從關(guān)鍵數(shù)據(jù)來看，珠江啤酒的主營業(yè)務(wù)表現(xiàn)還是過得去的：截至2021年3月末的12個(gè)月，其毛利率同比提升2.26個(gè)百分點(diǎn)，至50.31%，高于燕京啤酒和青島啤酒等大規(guī)模同行的水平；營銷開支占收入的比重也按年改善1.3個(gè)百分點(diǎn)，至17.25%。

　　不過值得注意的是，珠江啤酒持有巨額現(xiàn)金。截至2021年3月末，該公司持有現(xiàn)金61.07億元，相當(dāng)于其資產(chǎn)總額的47.07%。與此相對(duì)應(yīng)的是巨量利息收入，該公司于2021年第1季的利息收入同比增長(zhǎng)16.53%，至6062萬元，相當(dāng)于季度稅前利潤的71.14%。所以，其強(qiáng)勁的凈利潤增長(zhǎng)是因?yàn)闃I(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展還是豐厚的利息收入還真不好說。

　　目前珠江啤酒的市盈率估值低于A股上市同行，市盈率為41倍，低于燕京啤酒的71倍、青島啤酒的60倍和重慶啤酒的131倍，或多少反映了市場(chǎng)對(duì)其坐收利息、偏安一隅，不居安思危的擔(dān)憂。（文章來源：啤酒工業(yè)信息網(wǎng)）